Active Share - Aidosti aktiiviset rahastot vs. oma salkkuni

Aktiivisesti hoidettujen rahastojen menestys on ollut surkeaa verrattuna passiivisiin etf-rahastoihin eli pörssinoteerattuihin indeksiosuusrahastoihin, kertoo sijoituspalveluyhtiö IndexHelsingin julkistama selvitys. IndexHelsinki vertasi 23 rahastoluokasta yhteensä 237 suomalaisen rahaston tuottoa kutakin rahastoluokkaa vastaaviin vertailuindekseihin ja indeksiä seuraavan pörssinoteeratun sijoitusrahaston etf:n tuottoon. Karu tulos oli, että aktiivisesti hoidetuista osakerahastoista vain 11,5 prosenttia on menestynyt viiden vuoden tuottohistorialtaan paremmin kuin rahaston vertailuindeksi tai indeksiä seuraava etf-rahasto.

Kirjoitin kauan aikaa sitten omasta mielestäni erinomaisen artikkelin: Piiloindeksointi - Huijaus, jota ei ole kriminalisoitu. Lyhyesti sanoen siinä kritisoitiin vakiintunutta tapaa, jolla indeksiä passiivisesti seuraavat rahastonhoitajat veloittavat sijoittajilta aktiivisuuden verukkeella suurempia salkunhoitokuluja, kuin oikeasti pitäisi. Monet rahastot siis sanovat pyrkivänsä aktiivisella salkunhoidolla vertailuindeksiä parempaan tuottoon ja perivät työstä asiaankuuluvat palkkiot, vaikka todellisuudessa rahastosalkut muistuttavat hämmentävän paljon vertailuindeksiään. Tästä ei todellakaan kannata maksaa ja toiminta muistuttaa lähestulkoon huijausta.

Rahastoraportin lokakuu 2015 mukaiset tuotot. Aktiiviset vs. indeksi. Kuvan lähde: Tinpie.

Kuten tuottovertailu-kuvaajasta näkee, keskiarvon päihittäminen on mahdollista. Siihen pystyy kuitenkin vain pieni osa rahastoista ja suurin osa häviää indeksille. Jos ei ole aidosti aktiivinen, eroa indeksiin ei tietenkään tule (indeksiä ei voi voittaa tai sille hävitä) ja "leikkimällä" aktiivista kulut veloittaen tietysti häviää indeksille. Mistä sitten tietää, milloin rahasto on aidosti aktiivinen? Tätä voi tietysti yrittää hahmotella lukemalla esimerkiksi sijoituslehdissä säännöllisesti julkaistavia salkkuavauksia tai erilaisia katsauksia, jossa on selvitetty salkkujen suurimmat sijoitukset. Yleensä näistä löytyy ne samat yhtiöt lähes samoilla painoarvoilla.  Myös pieni tracking error -luku viittaa passiiviseen indeksiä seuraavaan rahastoon.

Toinen vaihtoehto on käyttää Active Share -lukua. Active Share -tunnusluku paljastaa muka-aktiiviset piiloindeksoijat. Active Share eli aktiiviosuus on suomalaisen Antti Petäjistön ja hänen kollegansa Martijn Cremersin kehittämä mittaväline, joka kertoo rahastojen aktiivisuuden asteen. Luvulla ei siis ole mitään tekemistä vilkkaan kaupankäynnin kanssa, vaan tällä aktiivisuudella tutkijat tarkoittavat salkun sisällön poikkeamaa vertailuindeksistä. Mitä enemmän osakevalinnat tai niiden painotus eroaa indeksistä, niin sitä suurempi on Active Share -luku.

Tutkittuaan 2650 rahastoa vuosina 1980–2003 Petäjistö ja Cremers totesivat, että ne rahastot, joiden aktiiviosuus oli 80 prosenttia tai sitä suurempi, voittivat vertailuindeksinsä keskimäärin 2,7 prosenttiyksiköllä ennen hallinnointipalkkioita ja 1,5 prosenttiyksiköllä kulujen jälkeenkin, kertoo Arvopaperi. Näkemyksen ottamisesta on siis keskimäärin hyötyä. Suomeen sijoittavista osakerahastoista yksikään ei nouse yli kahdeksankymmenen prosentin aktiiviosuuteen. Tämä tosin selittyy pääosin sillä, että Suomen tyyppisissä pienissä maissa sijoituskohteissa valinnanvaraa on vähemmän ja likviditeetin säilyttämiseksi osakerahastot yltävät harvoin hyvin korkeisiin aktiiviosuuksiin.

Miten Active Share sitten lasketaan ja mikä on oman salkkuni aktiivisuus?

Näin äkkiseltään kaava tuntuu sekavalta, mutta oikeasti laskenta on erittäin helppoa. Siinä vain summataan yksittäisten osakkeiden painoerojen itseisarvoa omassa portfoliossa ja indeksissä. Koska puhumme nyt suomalaisista rahastoista, niin indeksinä voidaan käyttää Seligsonin OMX Helsinki 25 pörssinoteerattua rahastoa, joka sijoittaa Helsingin pörssin osakkeisiin seuraten OMX Helsinki 25 -indeksiä. Seligsonin sivuilta yritykset ja niiden osuudet salkusta on helppo löytää (taulukkoni sarakkeesta nimellä indeksi).

Otetaanpa esimerkki. Suurin OMX Helsinki 25 indeksiin kuuluvista yhtiöistä on Sampo, osuudella 10,3 %. Tätä ei löydy omasta salkustani, joten näiden sijoitusten erotuksen itseisarvo on 10,3. Toinen indeksin sijoitus on Kone, jonka osuus indeksissä on 9,9 %. Omassa salkussani Koneen osuus on 2,15 %. Näiden erotus on 7,75. Tätä samaa rataa jatketaan jokaisen sijoituksen kohdalla ja näin saatujen erotusten itseisarvo summataan yhteen. Tämä tulos jaetaan vielä kahdella, jolloin saadaan Active Share -luku.

Active Share -luvun laskenta. Omaa salkkuani verrattu OMX Helsinki 25 -indeksiin vain suomalaisten sekä kaikkien osakkeiden osalta.

Active Share -luku on välillä 0-100. Täysin indeksin mukainen salkku saa tietenkin luvun 0 ja täysin indeksistä eroava salkku arvon 100. Vain tekemällä asiat toisin kuin muut ja poikkeamalla massasta voi saavuttaa eroja ja siten myös mahdollisesti parempia tuloksia. Käytännössä luvun pitäisi siis olla ainakin yli 50 erottuakseen indeksistä edes siedettävästi ja jotta sijoittajaa voitaisiin pitää aidosti aktiivisena osakevalitsijana. Miltä salkkuni näyttää tältä osin? Vertasin osakesalkkuani vuoden 2015 lopussa OMX Helsinki 25 -indeksiin kahdella eri tapaa. Erotus Maailma - tavassa vertasin kaikkia salkustani löytyviä sijoituksia  indeksiin ja Active Share luvuksi tuli 61,81. Toisessa tavassa vertasin vain salkkuani, joka koostuisi suomalaisista osakkeista ja käteisestä tähän samaan indeksiin, jolloin tulos oli 54,35.

Oliko tulos yllätys ja mitä tämä kertoo? Ensinnäkin tulos kertoo sen, että minua ei voi vielä pitää aidosti aktiivisena osakevalitsijana. Noin puolet salkustani seuraa indeksiä. Tämä ei sinänsä tullut yllätyksenä, koska tuottoja vertaillessa salkkuni on seuraillut aika hyvin juuri suomalaisiin osakkeisiin sijoittavaa indeksiä. Jotain tällaista tulosta siis odotinkin. Toisaalta kuitenkin taas tuntuu hassulta. Vaikka teen päätökseni itsenäisesti ja parhaan tiedon sekä kykyni mukaan, niin silti tuloksena on ainakin osittain indeksiä peesaava osakesalkku. Ehkä tämä myös osittain kuvastaa sitä, miten vaikeaa aktiivisten rahastojen onkaan toisaalta erottautua kunnolla suomalaisista indeksiä peesaavista rahastoista. Vaikka pyrkisit olemaan aktiivinen, niin tilastollisesti siihen on vaikea yltää. Morningstar on tehnyt tutkimusta siitä, mikä Suomi-rahasto ottaa eniten aktiiviriskiä. Suomi-rahastojen aktiivisuus mediaanina oli 37, joten tähän verrattuna salkkuni on kyllä huomattavasti aktiivisempi.

Mitä hyötyä tästä laskuharjoituksesta sitten voisi olla, jos pelkkä uteliaisuus ei riitä? Mitä jos laskuesimerkkini olisi antanut Active Share -luvuksi vaikkapa 20? Silloin salkku erottuisi indeksistä enää 20 %. Näin alhainen Active Share -luku kertoisi, että sijoitussalkun tuotto on huomattavan riippuvainen vertailuindeksistä. Salkun tulos ei siis suurella todennäköisyydellä tule poikkeamaan merkittävästi indeksin tuotosta. Jos kaupankäyntikuluni olisivat suuret ja salkku seuraisi noin orjallisesti indeksiä, niin harkitsisin suuresti sitä, ostaisinko enää ollenkaan yksittäisiä osakkeita. Nordnetin Superrahasto on täysin ilmainen ja antaa indeksin mukaisen tuoton, joten rationaalisesti se tulisi kustannustehokkaammaksi. Tylsäksi sijoittaminen silloin menisi, mutta olisi ainakin tehokasta.